報(bào)告名稱: 五十年釀一壺好酒，啟新程攀世界一流

報(bào)告類型: 公司報(bào)告

報(bào)告日期: 20250312

研究員: 劉鵬,盧瀟航,蔡航

行業(yè): 白酒

公司名稱: 珍酒李渡

公司代碼: 06979.HK

投資評(píng)級(jí): 買入(維持)

【內(nèi)容摘要】

事件：2月28日至3月3日，以“五十風(fēng)華因您而珍”為主題的貴州珍酒50周年慶典暨經(jīng)銷商大會(huì)、合伙人大會(huì)在貴州遵義召開；會(huì)上發(fā)布全球限量發(fā)售的，小批量勾調(diào)新品珍酒·珍五十。
珍酒融合了名酒基因與工藝精華，自1975年建廠至今已有50年歷史，并在2009年改制以來的15年煥發(fā)新的生機(jī)。會(huì)上披露，2009年至今，珍酒累計(jì)投入超120億元，廠區(qū)面積由285畝擴(kuò)大至3100余畝，增長了11倍；釀酒產(chǎn)能由2000噸上升至4.4萬噸，增長了22倍；員工人數(shù)由200余人增加至8000余人，增長了40倍；銷售收入增長了300倍；上繳稅金增長340倍；利稅增長430倍。董事長吳向東鄭重宣告：作為貴州最大民營酒企，未來50年，珍酒要向世界一流釀酒企業(yè)邁進(jìn)。
珍酒創(chuàng)造的現(xiàn)象級(jí)增長，既是時(shí)間的玫瑰，也是堅(jiān)持創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的成果。珍酒持續(xù)推出老酒產(chǎn)品，從黑金系列到真實(shí)年份系列，再到50周年系列慶典活動(dòng)發(fā)布的珍酒·珍五十，通過身份編碼等方式，不斷強(qiáng)化真材實(shí)料的品質(zhì)承諾和老酒標(biāo)簽，直觀展示珍酒50年的沉淀與積累。另一方面，珍酒也是白酒行業(yè)的創(chuàng)新力量，真實(shí)年份光瓶酒通過包裝上的精簡，更加強(qiáng)調(diào)了產(chǎn)品的卓越品質(zhì)，調(diào)和高端酒和光瓶酒的反差，打造獨(dú)特記憶點(diǎn)，推動(dòng)行業(yè)變革；1912珍酒美食研究所借鑒米其林指南對(duì)輪胎銷售的促進(jìn)，參考葡萄酒和洋酒在餐飲搭配領(lǐng)域積累的經(jīng)驗(yàn)，積極探索中華美食和白酒的餐酒融合，反對(duì)內(nèi)卷，做行業(yè)增量。渠道方面，珍酒提出“雙渠道戰(zhàn)略”作為突圍核心，傳統(tǒng)渠道聚焦珍十五、珍三十兩大單品，覆蓋全國2000余家合作伙伴；異業(yè)渠道通過高端光瓶酒切入科技企業(yè)商務(wù)場景，鎖定“新質(zhì)生產(chǎn)力”用戶；珍酒打磨的“國之珍宴”“封壇之旅”等沉浸式體驗(yàn)，將單純的商品交易升維為文化價(jià)值的傳遞，以跨界合作提升品牌在高凈值人群中的影響力。
醬酒行業(yè)產(chǎn)能拐點(diǎn)到來，香型份額仍有望進(jìn)一步增長。據(jù)權(quán)圖工作室對(duì)醬酒行業(yè)的研究，2024-2025年生產(chǎn)季，我國醬酒整體產(chǎn)能較去年下沙季減少10萬噸左右。其中，頭部醬酒企業(yè)加上業(yè)外部分產(chǎn)業(yè)資本整體增產(chǎn)約5萬噸，但仁懷等主產(chǎn)區(qū)地方主流醬酒企業(yè)和中小醬酒企業(yè)共計(jì)減產(chǎn)停產(chǎn)超過15萬噸。這意味著，自2018年-2022年醬酒繁榮周期帶來的醬酒產(chǎn)能擴(kuò)張到2024年已經(jīng)進(jìn)入拐點(diǎn)。未來我國醬酒產(chǎn)能結(jié)構(gòu)將發(fā)生很大的變化，有效產(chǎn)能將保持在60-70萬噸之間，供給市場的醬酒產(chǎn)能將維持在50萬千升左右。其中，80%的產(chǎn)能將由醬酒企業(yè)的TOP10占有，中小醬酒企業(yè)產(chǎn)能大部分將永久出清。雖然白酒行業(yè)仍處于深度調(diào)整期，但醬酒仍有望繼續(xù)增長，在行業(yè)中占據(jù)更大份額。
我們判斷，白酒消費(fèi)需求相較2024年至少有望企穩(wěn)，回升進(jìn)度還取決于政策落地對(duì)經(jīng)濟(jì)的刺激效果。宴席方面，2024年因“無春年”壓制的婚宴活動(dòng)有望在2025年“雙春年”得到一定回補(bǔ)；餐飲方面，作為社零總額的重要成分和提振消費(fèi)的關(guān)鍵抓手，補(bǔ)貼力度有望加大；居民收入端，2024年可支配收入與GDP增速保持大體同步，且結(jié)構(gòu)上占更多數(shù)量的中低收入群體改善更大，失業(yè)率好于預(yù)期目標(biāo)，2025年《政府工作報(bào)告》對(duì)經(jīng)濟(jì)增長和就業(yè)的提法不變，且特別指出要“多渠道促進(jìn)居民增收，推動(dòng)中低收入群體增收減負(fù)，完善勞動(dòng)者工資正常增長機(jī)制”；居民資產(chǎn)端，2024住戶部門存款余額創(chuàng)新高，人均存款突破10萬元，同時(shí)結(jié)余比例回落，消費(fèi)比例提升；另一方面四季度房地產(chǎn)市場開始呈現(xiàn)止跌回暖跡象；經(jīng)濟(jì)方面，2024年12月中央政治局會(huì)議提出要“實(shí)施更加積極的財(cái)政政策”，定調(diào)2025年財(cái)政政策，2025年《政府工作報(bào)告》表示今年赤字率擬按4％左右安排、比上年提高1個(gè)百分點(diǎn)，另有增加一般公共預(yù)算支出規(guī)模、增發(fā)特別國債等政策規(guī)劃；房地產(chǎn)市場有政策托底信號(hào)；化債方面，中央財(cái)政有望接棒新增債務(wù)，在2024年11月“6+4+2”合計(jì)12萬億元化債政策的推動(dòng)下，各省化債工作已現(xiàn)成效。白酒消費(fèi)的各主要影響因素都顯示今年需求大概率較去年更加樂觀。
投資建議：公司作為民營白酒頭部公司，跨香型經(jīng)營四大白酒品牌，名酒基因+完善的產(chǎn)品矩陣，建立了三層增長引擎，是當(dāng)前稀缺的醬酒上市標(biāo)的。公司管理層長期深耕白酒行業(yè)，積累深厚，管理和營銷能力出眾，近年來順應(yīng)行業(yè)結(jié)構(gòu)性發(fā)展實(shí)現(xiàn)出色增長，并有望持續(xù)受益于集中度提升下的高端化和香型紅利，業(yè)績增長確定性高。上市融資后，公司目前的產(chǎn)能瓶頸有望在未來幾年得到突破，疊加品牌勢能逐步釋放，毛利率和費(fèi)用率有望進(jìn)一步改善，盈利能力進(jìn)入正循環(huán)。我們預(yù)測公司24-26年EPS分別為0.47、0.59、0.71元/股，對(duì)應(yīng)PE分別為16.1x、12.8x、10.6x，給與“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)修復(fù)不及預(yù)期；價(jià)格走勢不及預(yù)期；食品安全問題；市場波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；消費(fèi)稅政策可能發(fā)生變化。